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澎湃新闻记者 孙燕

“全球滞胀、美联储收水和俄乌冲突这三个因素，如果单独来看，它们都是负面因素，但是这三个因素之间本身互相牵制，我们认为对于A股来说，不太构成一个持续性的压制。”3月7日，华泰证券策略首席张馨元在华泰证券2022年春季线上策略会上作出上述表示。

总的来说，张馨元认为当前环境对于A股来说不会形成持续的压力，相对来说A股市场能够走出独立行情；从盈利回暖的时点看，下半年盈利修复的概率较高。

配置方面，张馨元重点推荐关注非金融央企中的能源央企，尤其绿电已经迎来比较好的布局期。

A股市场有能力走出独立行情

“我们现在看到的全球滞胀环境，以及大国之间的竞争加剧，其实本质上反映全球处在一个技术长周期的尾部位置。”张馨元指出，在上世纪七八十年代的滞胀阶段，同样出现了大国竞争加剧的状态，全球滞胀压力也比较大。

张馨元解释道，在技术周期向上的阶段，很难出现技术追赶国与技术领先国之间的激烈竞争，因为它的差距比较大，领先国可能会持续领先。但是当处在技术长周期放缓的阶段，追赶国跟领先国之间的差距逐步减小，所以大国的竞争会变得比之前更激烈一些。

“经济形态也发生了变化，从产能的全球化布局，到出现了逆全球化。”张馨元表示，过去产能全球化布局形成的是资源国、消费国和制造国三足鼎立的状态，也形成了石油、美元、人民币的资金环流，前者以消费国为核心，后者以美元为核心。

“但是随着实体资源和实体产能变得稀缺，我们认为美元的定价权，或者说它的购买力和定价权，相比于过去是有发生变化的。”张馨元进一步表示，在这轮滞胀过程中，人民币的定价权是在上升的。

“美股是上一轮大的信息技术周期、产能全球化布局过程中最受益的一类资产，不管是利润率还是贴现率都受益于全球化。”张馨元指出，美股长牛最终调整的催化剂，就是供给端导致的通胀上行，其实现在就遇到了这样的环境。

然而，张馨元不认为当前环境对于A股来说是会形成持续的压力，因为中国作为最大的制造国，并逐步转变为最大的消费国，同时也在进行能源的制造化，A股相对来说还是能够走出独立行情的。

A股市场下半年或迎修复机会

海外方面，借鉴2011年以及1972-1982年的大滞胀阶段，张馨元认为，这一轮美联储收水对新兴市场形成的压力，并不一定会比对发达市场形成的压力要大，或者说对A股形成的压力大概率比美股要小不少。

国内方面，从稳增长的力度和节奏看，张馨元表示春节之后稳增长力度逐渐凸显，节奏也明显前置；从社融底、估值底、盈利底看，张馨元认为对整体市场来说，2022年盈利底比社融底或者说政策底更重要，且盈利底会在今年下半年迎来修复。

“对于市场更重要的是稳增长的有效性，也就是盈利回暖的时点。”张馨元进一步表示，整体非金融A股的净利润增速低点大约出现在今年中报中，下半年三季报、年报应该会逐季回升，全年最终会实现个位数的增长。

张馨元表示，上半年随着投资逐步形成经济基本面的稳定状况，下半年电价、碳价等关键要素的市场化改革会形成比较好的投资牵引作用。因此，下半年盈利修复、民营制造业资本开支意愿的修复，其概率应该较高。

看好能源板块，绿电迎来良好布局期

“现在这个阶段，大家一定会考虑低估值、稳增长的品种。”张馨元坦言。

张馨元表示，稳增长对应着三类主体：企业部门对应的非金融央企，政府部门对应的基建，居民部门对应的地产。

其中，张馨元建议关注非金融央企——在当前内松外紧的货币环境里面，相对来说这是较为受益的一类资产：一方面，非金融央企中不少都是低估值的品种，会受益于国内的宽松；另一方面，非金融央企并不属于过去外资比较偏好配置的品种，不会受损于海外收紧。

在非金融央企中，张馨元重点推荐关注能源央企：在当前的宏观环境下，其具备避险、进攻双属性。就避险属性而言，不管是看目前的国际局势，还是基于去年以来全球气候变化对粮食、能源预测，它都具有避险的配置价值。就进攻属性而言，不管是石油龙头、煤炭龙头，还是电力、电网企业的龙头，其新投方向都能够与存量资产形成共振。

“在未来的这些年里，我们能够找到的最清晰的增量需求，其实还是来自于电力需求。”张馨元进一步表示。

另外在基建方面，考虑到投资的长期性和总量的弹性，张馨元认为保障性租赁住房的弹性＞能源建设＞数字基建＞水利＞交通建设。其中，张馨元建议重点关注能源基建和数字基建。

具体到光伏风电，张馨元认为其景气大概率在一季度之后往上走，叠加估值上不再有劣势、核心品种的景气也在修复，当前已经是一个可以布局的位置了。尤其对于绿电来说，尽管从风格角度看暂时还不具备绝对优势，但从运行过程看，当前已经是比较好的布局期了。

责任编辑：王杰 图片编辑：金洁

校对：徐亦嘉